第一财经|新鼎资本董事长张驰：科创板首批欢迎估值在100亿左右并处上升期的企业

　　春节临近，许多人开始结束工作准备返乡。不过，新鼎资本董事长张驰还在忙着整理手头的投资项目，第一财经记者在他的办公室看到，时常有前来洽谈业务的到访者。对于他来说，目前最要紧的不是抢一张返乡车票，而是要试图搭上政策落地的首班车——把储备的科技类独角兽项目推向科创板。

　　1月23日，中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。

　　会议提出，要增强资本市场对科技创新企业的包容性，着力支持关键核心技术创新，提高服务实体经济能力。要稳步试点注册制，统筹推进发行、上市、信息披露、交易、退市等基础制度改革，建立健全以信息披露为中心的股票发行上市制度。

　　“目前证监会正在抓紧推进相关的工作，后续的进展会及时向社会公开披露。”第一财经记者1月25日下午从证监会相关人士处获悉。

　　记者近日采访多家创投机构负责人，对目前备战企业情况、创投及券商动作进行调研，并针对他们眼中科创板将带来的机会和主要注意的问题进行了解。

　　比如张驰就告诉记者，他认为科创板首批可能比较欢迎估值在100亿元左右并处于上升期的科创企业。因为 “假设科创板引入近千亿市值的企业，结果很容易造成’消化不良’，流动性难以支撑”。

首批企业浮出水面，创投争先报企业

　　一级市场上为科创板前后奔波的，不只张驰一人。

　　约一周前，在京举办的一场股权私募论坛上，包括张驰在内，启迪之星创投副总经理宋威、浙商创投联合创始人华晔宇等多位创投机构负责人参加圆桌会议，共同探讨科创板带来的行业变革。在北京的隆冬天气里，围坐一圈的与会者也抵不住来自创投行业的寒冷。

　　“退出太难了，投资人的钱都困在里面，不过……”华晔宇话锋一转，“科创板是创投行业迎来春天的转机”。

　　正因如此，虽然预计科创板初期容量不会太大，但境内各大投资机构还是希望推动所投企业上市，抢饮科创板政策红利“头啖汤”。

　　在创投机构人士看来，参照2009年创业板设立、2015年新三板扩容时市场的强烈反响，据此预计，2019年科创板的推出，或许又是一场资本盛宴的启幕。

　　据中信证券研究团队预计，科创板最早可于二季度末推出，首批试点大概率出自券商辅导项目。中信证券策略首席分析师秦培景预计，科创板首批试点公司大概率以已进入IPO辅导阶段公司为主，长期来看科创板供给结构更倾向于以To B类企业服务公司为主。

　　另据中金公司预测，2019年年内，科创板的上市企业有望达150家，合计募资规模将达500亿~1000亿元。

　　除了抢占IPO机会，创投机构及企业的目标，还有赚取政策溢价。中关村天使投资联盟秘书长徐勇预计，第一、二批企业市盈率、融资情况等被社会关注的程度高，“明星效应”更为明显。

　　细则尚未公开，企业已经按捺不住。1月24日，市场有消息称，三元正极材料企业宁波容百新能源科技股份有限公司（下称“容百科技”）将登陆科创板，并计划成为首批上市企业。

　　据记者了解，容百科技在2017年及2018年先后完成B、C轮融资，其中2018年完成C轮融资13.9亿元，目前估值已达110亿元左右。

　　容百科技在完成C轮融资后启动了IPO，2018年6月7日，容百科技正式向宁波证监局报送辅导备案申请材料并获得受理，与此同时，中信证券与容百科技签署了辅导协议。目前，中信证券对其进行的上市辅导工作已完成。

　　容百科技是否位列首批科创板名单，还需要官方宣布答案。但比较有意思的是，此前市场呼声最高的商汤科技，可能暂时没有入列。据一位商汤科技内部人士向记者透露，公司近期没有上市计划。

　　对创投企业而言，科创板是否接受红筹架构及VIE企业，是一个对存量市场影响比较大的因素。

　　一家国际投资机构合伙人告诉第一财经记者，第一梯队的优质科创企业大都募集了美元基金，“如果科创板不接受VIE，我手上的项目就再等一等，不差这半年”。

　　据海通证券计算机团队研究，基于研发投入、营收增速、高新技术产值以及“新技术、新模式、新业态、新产业”的四新特征，在人工智能领域的热门公司，潜在标的主要包括优必选、旷视科技、云从科技、寒武纪等，信息安全领域有360企业安全等，云计算领域的Ucloud等，以及像联影医疗这种产品型企业。

　　张驰还提出，威马汽车和小I机器人都在为登陆科创板做准备，“也许能在首批看到威马汽车，由于小I机器人的估值较低，可能要等几轮”。

憧憬：除了成长溢价，还能赚政策溢价

　　要找知名科技类企业，科技企业扎堆的地方最引人关注，上海的张江高科、北京的中关村、武汉的光谷……在徐勇看来，科创板的意义还不仅仅是对投资机构的回报，行业间还有一些变化正悄然进行着。

　　“最近也有一些券商找我来，问我说你们有没有想推荐的（项目）。”徐勇说，创投机构也在梳理科技型企业中有千万量级利润的企业。即使徐勇所在的机构主要专注早期投资，所投项目在产业周期上距离上市还有一定距离，也感受到科创板“来势汹汹”。

　　“伟大是熬出来的。” 万通控股董事长冯仑的这句话描述了当下PE/VC的境遇。“退出”两个字，是每一位PE/VC从业者的心愿。科创板的到来使得一批手握Pre-IPO项目的投资机构有望最直接地获取企业上市带来的退出收益。

　　科创板首批入场券正被竞相争夺，在徐勇看来，根据以往经验，政策红利释放往往集中在前几批先行者身上。就科创板而言，第一、二批企业市盈率、融资情况等被社会关注的程度高，“明星效应”更为明显。

　　以往，科技型项目由于专业性强，除部分机构与清华、中科院等学术单位联合，有项目储备之外，徐勇说，早期投资机构不太碰科技型项目。

　　“过去一段时间，投资界关注多的还是互联网相关的，它们未必是很强的科技，模式创新可能会更多一点， to C类型的，这类项目很多模式创新要靠自己，就是产品要够好，靠产品吸引人。” 徐勇对记者称，但科技类企业，在发展初期大多是to B类型，投资机构除需要帮助企业梳理战略模型，还需要帮助其与行业龙头对接。且从投资周期来讲，科技型企业需要更长的成长周期，互联网项目的收益短则一两年见效，科技项目需要更大的耐心。

　　不过，随着科技创新受到越来越多的重视，他认为，早期投资机构将加大科技领域的布局，尤其是有技术含量的项目会受到更多重视。

　　更深层面的影响是，除创投机构可通过企业上市获得退出回报以外，徐勇认为，要考虑科创板设立的指导性、长远的意义，这些可能要大于通过IPO退出得到的那一笔丰厚回报。

　　科创板的提出对于投成长型、科技型企业的投资机构而言，是重大利好。虽然所在机构属于早期投资机构，离科创板稍有距离，但徐勇认为，有些效果已经显现，主要体现在两方面影响：方向指引，投资风格。一旦科创板上市标的清晰化，及得知后面的资金联动情况，机构即可观测到未来三五年的投资趋势，预判可能的变化。

　　一些早期投资机构的人也认为，科创板有望对行业整体产生影响。元航资本创始合伙人张志勇认为，长期来看，行业整体生态有望随之变化——投资阶段前移，早期投资白热化。

　　“我们不要抢最后一棒了，我们去栽树，大家可以投更早的一个阶段，更多地去培养苗子。”张志勇认为，若注册制有效实施，企业上市进程加快、周期缩短，会鼓励越来越多的投资机构选择更早进入。

　　现实情况摆在眼前。企业经过一轮轮融资后，估值高涨，加之一二级市场倒挂严重，越来越多的投资机构难以在“最后一棒”中获得超额投资收益。

　　“上市可期的时候，机构手里都有钱，大家把估值全抬上来了，最后它变成有钱也未必能进。”在张志勇看来，科创板的持续发展，将使得优质标的成为机构争夺的对象，若想做到持续加磅、分享上市前红利，可能需要更早介入。

隐忧：估值与流动性

　　市场各方对科创板的最大担忧，是否会重蹈新三板覆辙——人气不旺、交易寡淡，劣币驱逐良币。多位业内人士认为，下这个结论之前需要看到新三板与科创板的几个本质不同。

　　首先，科创板隶属于上交所，是公募市场；新三板仍然偏向于场外市场，侧重私募市场。

　　其次，科创板在资金方面优势明显，监管层已经透露公募基金的入市预期，在机构人士看来，社保基金、保险资金以及银行信托等各类资金，都有可能通过合法渠道进入；新三板目前尚没有对公募基金开放，对其他资金也存在较大限制。

　　第三，科创板是“崭新的开始”，有后发优势，在入口实施注册制，出口的退市制度也可以更好的设计，从一开始就明晰规则，之后严格执行。

　　第四，行业优势，科创板针对优质的科技创新企业，企业水平起点较高，与新三板各层级水平企业居于同一市场有本质不同，科创板更便于施行统一的制度安排。

　　不过，对于科创板的发展业内人士也存在两个担忧。一是估值定价市场化的目标，实际上是一个非常大的挑战。在没有成熟投资者市场的情况下，较高的投资者适当性安排可能会影响市场的流动性水平，这对于市场发挥价格发现和风险管理的基础功能会形成牵制。

　　二是科创板行业基础仍然处于较为早期，这将对上市企业的质量形成较大挑战。以人工智能为例，目前该领域企业普遍呈现成长快、估值高的特点，资本持续加注、行业快速崛起、企业追求商业化落地，与此同时，泡沫化问题也不容忽视，一批“伪人工智能”公司混杂其中。

　　“其实你会发现在新三板上，已经出现了‘劣币驱逐良币’，就是真正的创新的企业，并没有在三板上得到很好的认知，反倒是某些企业摇身一变，从一个传统餐饮企业换一个名字就变成一个互联网企业，或者是换个名字叫某某新材，就变成新材料企业等等，这是典型的换汤不换药。” 他担忧道，这样下去的后果就是新三板趋于沉寂，企业纷纷摘牌。

　　张志勇将科创板视为“崭新的白纸”。那么入口注册制，出口也一定要疏通。“如果只能纳新而不能吐故，也会对保持科创板整体的上市公司质量造成很大影响，所以退市机制也是科创板能否成为中国资本市场最有价值和活力的市场的重要条件之一。”他说。

　　另一个容易被忽视的问题是科创企业的行业基础。生物医药、云计算、芯片、人工智能……在市场对科创板企业潜在标的猜想中，上述领域被讨论较多。再综合融资、估值、市场情况，人工智能最为吸睛。

　　从数量和融资规模都可见一斑。据中国信息通信研究院数据，截至2018年9月，中国（不包含港澳台地区）共有1122家人工智能企业，这些企业分布于AI产业链多个环节。投中信息CVsource数据显示，AI融资在2018年上半年达到317亿美元。AI各领域的头部企业，商汤科技、旷视科技、依图科技等拿到了一轮甚至两轮以上的融资。

　　人工智能的企业普遍具有成长快、估值高的特点，资本持续加注、行业快速崛起、企业追求商业化落地……人工智能行业泡沫也在成为市场的隐忧。

张志勇认为，科创板遴选上市企业的筛选标准中可能包含几项：科技创新是本质，强调原创性和自主知识产权；有极高的技术壁垒和门槛；有巨大的市场需求和想象空间；兼具商业价值和社会价值。

　　“（人工智能）这个行业有价值，也有泡沫。但不代表这个行业的每一个player，每一个市场参与者都是有泡沫的。”张志勇认为，在行业快速发展时，市场进入者疯狂涌入，一批“伪人工智能”公司也存在其中。

徐勇则认为，目前多数人工智能公司从事语音识别、视觉识别相关业务，门类较为集中，红利释放在先行者身上体现得明显，而后来者再想“分一杯羹”就不那么容易了。

　　“从投资者角度来说，科技领域中，我们觉得是一个热点，众多资金砸下去。融了很多钱，其实业务很难落地，很难形成收入，真正属于自己的技术的先进性其实可能还没有那么好。”徐勇说。

　　科创板这片土地无疑是当下科技企业最好的生长土壤，券商、企业、创投机构等每一位参与其中的人都渴望能将手里载满希望的种子播种在此，生根发芽，但这些企业是否能如同雨后春笋般茁壮成长，除了天时地利，还离不开企业的用心经营。

　　目前唯一可以确定的是，这趟开往春天的列车，已经启程。